Finanzen + Vorsorge Rolle rückwärts

Kurskapriolen, Übernahmeversuche, nervige Bürokratie: Nicht wenige Unternehmer bereuen, mit ihrer Firma an die Börse gegangen zu sein. Einige beginnen den Rückzug.

Für Erwin Hymer muss es ein Albtraum gewesen sein. Machtlos musste er mit ansehen, wie sein Vermögen, ja sein Lebenswerk dramatisch an Wert verlor. Die Aktien des 1956 im schwäbischen Bad Waldsee gegründeten Wohnmobilherstellers, mehrheitlich Eigentum der Familie des heute 81-jährigen Firmenpatriarchen, stürzten nach Beginn der Finanzkrise 2008 auf 12,50 Euro ab – wenige Monate zuvor notierte das Papier noch bei fast 70 Euro. Und das, obwohl Hymer stabil durch die Krise steuerte. Doch die von Spekulanten in New York, London und Frankfurt angefachte Hysterie erfasste auch das Traditionsunternehmen aus der Provinz.

Das Ende der Achterbahnfahrt
Altana und die Innstadt Brauerei nahmen bereits Abschied von der Börse. Bei PEH und Hymer steht das Delisting noch aus

So etwas sollte nie wieder geschehen, beschloss Erwin Hymer – und kaufte darum sein Unternehmen, das 1990 an die Börse gegangen war, vergangenes Jahr zurück. Seit November gehören ihm und seiner Familie wieder mehr als 98 Prozent des Konzerns, der mit 2600 Mitarbeitern 2010 einen Jahresumsatz von rund 700 Mio. Euro erzielte. Demnächst wird die Hymer AG vom Kurszettel verschwinden. Dann brechen ruhigere Zeiten an für den Senior. Statt sich auf Hauptversammlungen oder beim Blick auf die Kurse zu ärgern, kann er Ende Februar wieder entspannt die schwäbische „Fasnet“ feiern – ein bisschen gute alte Zeit.

Anzeige

Sein Weg zurück zur Alleinherrschaft begann im August 2011, als die Erwin Hymer Vermögensverwaltungs AG (EH) außenstehenden Aktionären überraschend 45,50 Euro pro Aktie anbot, um den Anteil der Familie von rund 78 auf 100 Prozent aufzustocken – und das Kapitel Börse nach 21 Jahren zu beenden.

„Die Börsennotierung hatte in den vergangenen Jahren keinerlei positive Effekte mehr“, sagt Johannes Stegmaier, EH-Vorstand und Hymers oberster Berater in Sachen Börse. Die Kursausschläge seien seit einigen Jahren deutlich größer, weil auch die Zahl kurzfristiger Investoren deutlich gestiegen sei. Das führe in wirtschaftlich schwierigen Zeiten zu extremen Unterbewertungen. Stegmaier: „Deshalb hätten wir gerade in Phasen, in denen der Aktienmarkt eine wertvolle Finanzierungsquelle gewesen wäre, mit einer Kapitalerhöhung nicht annähernd angemessene Erlöse erzielen können.“

Auf Euphorie folgt Ernüchterung

Auch viele andere Unternehmer, die einst begeistert an die Börse gingen, sind längst ernüchtert. Die vergangenen zehn Jahre waren gekennzeichnet von heftigen Turbulenzen: New-Economy-Crash 2001 bis 2003, Finanzkrise 2008/09, Schuldenkrise 2011. Selbst kerngesunde Firmen wurden von den Börsianern immer wieder abgestraft – was nicht nur den Zugang zu frischem Kapital erschwerte, sondern auch das Vermögen der Großaktionäre schmelzen ließ.

So mancher ergreift daher die Flucht vom Parkett. Zu groß erscheinen die Nachteile der Börsennotiz. Der Ärger fängt an mit nerviger Bürokratie und endet bei aufmüpfigen Kleinanlegern, mit denen sich die Unternehmer herumschlagen müssen. „Daran können sich vor allem Familienunternehmer, die zuvor frei schalten und walten konnten, schwer gewöhnen“, sagt Harald Gesell, Aktienrechtler bei der Kanzlei Oppenhoff & Partner in Köln. Er erlebt immer wieder, dass bei Firmenchefs schrittweise die Nachteile in den Vordergrund rücken, „sobald die Euphorie des Börsengangs mit der großen medialen Aufmerksamkeit verblasst“.

Der Zeitpunkt für das „Going Private“, wie es im Kapitalmarktsprech heißt, ist günstig, wie das Beispiel Hymer zeigt. Da die Aktienmärkte in der zweiten Jahreshälfte 2011 angesichts der eskalierenden Schuldenkrise Verluste einstecken mussten, erschienen die gebotenen 45,50 Euro pro Aktie den meisten Anteilseignern attraktiv. Hymers entscheidender Vorteil aber war, dass er mit 22 Prozent nur wenige Anteile an Familienfremde abgegeben hatte. Somit muss er die vergleichsweise niedrige Summe von 36 Mio. Euro aufbringen, um wieder volle Kontrolle zu übernehmen.

Hymer hat den Spieß also erfolgreich umgedreht und die niedrigen Bewertungen für seine Zwecke genutzt. Sein Berater Stegmaier ist sicher, dass sich das Investment rechnet. Das Unternehmen habe in Familienhand deutlich bessere Wachstumschancen: „Wir haben künftig andere Entscheidungsstrukturen und können deshalb deutlich schneller auf neue Entwicklungen reagieren.“

Tatsächlich sind langwierige Entscheidungsprozesse ein Nachteil für Aktiengesellschaften. Selbst wenn ein Großaktionär mehr als 75 Prozent hält und somit keine Blockaden fürchten muss, drohen gefährliche Verzögerungen. So muss der Aufsichtsrat wichtigen Maßnahmen zustimmen, was wegen viel beschäftigter Mitglieder bisweilen „einen erheblichen zeitlichen Vorlauf“ erfordere, sagt Gesell. Zudem könnten Aktionäre Hauptversammlungsbeschlüsse durch Anfechtungsklagen blockieren. Ein weiterer Wachstumsturbo, auf den Hymer hoffen dürfte: Wer Aktien ausgegeben hat, muss Anteilseignern vernünftige Dividenden zahlen, damit der Kurs stabil bleibt. „Unternehmen, die vollständig in Familienbesitz sind, schütten in der Regel weniger aus und stärken damit die Innenfinanzierung“, sagt Gesell.

Erst aufstocken, dann rausdrängen

Die Vorzüge eines „Going Private“ haben auch die Milliardärin Susanne Klatten, geborene Quandt, überzeugt. Nach 33 Jahren holte die Bad Homburger Investorin 2010 das Chemieunternehmen Altana – 5000 Mitarbeiter, 1,5 Mrd. Euro Jahresumsatz – von der Börse. Zunächst hatte sie ihre Anteile peu à peu auf 95,04 Prozent aufgestockt, um die restlichen Aktionäre gegen eine Zwangsabfindung hinauszudrängen („Squeeze-out“). Dies ist ab 95 Prozent möglich.

Auch bei zahlreichen anderen Unternehmern dürfte der Wunsch groß sein, wieder die volle Kontrolle zu übernehmen. Doch oft ist dies keine Option, weil ein Rückkauf zu teuer wäre. Zu den Unternehmern, die mit der Börsennotiz hadern, gehört auch Martin Stürner, Gründer von PEH. Der 50-Jährige hatte seine eigene Vermögensverwaltung 1995 in die PEH Wertpapier AG in Oberursel bei Frankfurt eingebracht. Drei Jahre später führte der gebürtige Stuttgarter das Unternehmen an die Börse und formte es zu einem der führenden bankenunabhängigen Finanzdienstleister. Noch immer ist Stürner Vorstandschef und mit einem Anteil von rund 20 Prozent wichtigster Anteilseigner.

Doch seit zwei Jahren schlägt sich Stürner mit Aktionären herum, die ihn entmachten wollen – und denen dabei, so scheint es, fast jedes Mittel recht ist. Die Mitglieder der Truppe um den umstrittenen Investor Swen Lorenz, der auf der Kanalinsel Sark lebt, üben harsche Kritik in Internetforen, greifen Stürner auf Hauptversammlungen an und riefen die Internetseite Peh-nach-vorne.com ins Leben, auf der sie das Management kritisierten.

Der Dauerbeschuss, so Stürner, habe Nerven gekostet. „Ich habe es zeitweise bereut, in den 90er-Jahren den Schritt an die Börse gewagt zu haben.“ Zumal der nicht unbedingt nötig gewesen sei. „Wir brauchten damals kein frisches Kapital“, sagt Stürner. Es sei vielmehr darum gegangen, Topleute aus der Finanzbranche als Führungskräfte zu gewinnen. „Das ist deutlich einfacher, wenn man ihnen Aktienoptionen anbieten kann.“

Auf eigene Kosten
Theorie und Praxis: Die folgenden sechs Punkte sollten Unternehmer berücksichtigen, wenn sie einen Börsengang rückgängig machen und ihr Unternehmen zurückkaufen wollen
Delisting Vom Kurszettel zu verschwinden ist einfach – theoretisch. Für ein Delisting wird eine einfache Mehrheit in der Hauptversammlung (HV) benötigt. Oft reichen dafür schon 30 oder 40 Prozent der Aktien, weil viele Anteilshalter nicht erscheinen. Blockieren können Aktionäre das Delisting nicht. Zwar haben Aktionäre dagegen vor dem Bundesverfassungsgericht geklagt (Az.: 1 BvR 3142/07; 1569/08). Die noch ausstehende Entscheidung dürfte aber, meinen Experten, die bisherige Praxis bestätigen.
Abfindung Der Hauptaktionär oder die Gesellschaft selbst muss den restlichen Anteilseignern ein Pflichtangebot für deren Aktien machen. Dazu brauchen sie Kapital. Grundregel: Der gebotene Preis darf den Durchschnittskurs in den drei Monaten vor Bekanntgabe der Delisting-Pläne nicht unterschreiten.
Rebellen In der Regel nehmen nicht alle Aktionäre das Angebot an. Mit einem reinen Delisting erringen Unternehmer also nicht die volle Kontrolle, Minderheitsaktionäre können weiter querschießen.
Räuber Regelmäßig sind „räuberische Aktionäre“ darunter, die wichtige HV-Beschlüsse blockieren. Sie spekulieren darauf, dass ihnen das Unternehmen Geld für die Rücknahme ihrer Anfechtungsklagen zahlt – etwa in Form großzügig bemessener Anwaltshonorare.
Squeeze-out Großaktionäre sollten deshalb meist erst einmal Aktien hinzukaufen, um möglichst die Schwelle von 95 Prozent zu erreichen. Dann können sie verbliebene Aktionäre gegen eine Zwangsabfindung aus dem Unternehmen drängen (Squeeze-out).
Klagen Die Höhe der Abfindung können Aktionäre vor Gericht prüfen lassen – was sie fast immer tun. Ziel ist oft ein Vergleich, in dem sich die Unternehmenseigner verpflichten, einen Aufschlag zu zahlen. Unabhängig vom Ausgang dieses Prozesses kann das Delisting bereits beantragt werden.

Doch mit der Ausgabe von Aktien öffnete Stürner die Büchse der Pandora. Inzwischen ist er überzeugt, dass Lorenz und dessen Mitstreiter die Kontrolle übernehmen und PEH gewinnbringend zerschlagen wollten. Darauf deuten E-Mails hin, die ihm nach der diesjährigen Hauptversammlung zugespielt wurden. Im August hat PEH daraufhin Anzeige bei der Finanzaufsicht BaFin erstattet. Der Hauptvorwurf: Die Lorenz-Truppe hätte bei ihrem Angriff kooperiert, ohne dies zu melden („Acting-in-Concert“). Lorenz weist die Vorwürfe zurück.

Das Beispiel PEH verdeutlicht: Wer sich zu weit aufs Börsenparkett gewagt und zu viele Aktien verkauft hat, kann oft nicht mehr zurück – und muss versuchen, das Beste aus der Situation zu machen. Stürner etwa hat eine Koalition mit anderen Großaktionären geschmiedet, um den Angriff abzuwehren. Vorerst mit Erfolg: Auf der Hauptversammlung im Juli scheiterte ein Putschversuch der Rebellen, weil sich große Anteilseigner auf Stürners Seite schlugen.

Hohe Gebühren

Auch die Bürokratie, die eine Börsennotiz mit sich bringt, kostet Nerven – und Geld. Das Listing selbst ist dabei nicht entscheidend, an der Frankfurter Börse liegen die jährlichen Gebühren bei 10.000 bis 20.000 Euro. Dennoch können sich die einzelnen Posten schnell zu einer hohen sechsstelligen Summe pro Jahr addieren. So bindet das Verfassen und Veröffentlichen von Quartalsberichten erhebliche interne Ressourcen. Hinzu kommen Ausgaben für spezialisierte Anwälte, denn wer nicht laufend prüfen lässt, ob er seine Informationspflichten erfüllt, muss mit Schadensersatzklagen von Aktionären rechnen.

Eine Wissenschaft für sich – und deshalb ein lukratives Feld für Wirtschaftskanzleien – ist vor allem die Ad-hoc-Pflicht. Was Unternehmen umgehend melden müssen und was nicht, ist Gegenstand heftiger Diskussionen. Derzeit beschäftigen sich Staatsanwälte und Richter im ganzen Land mit der Frage, ob Banken wie die IKB Deutsche Industriebank und die Hypo Real Estate den Kapitalmarkt rechtzeitig über Risiken im Zusammenhang mit der Finanzkrise aufgeklärt haben.

Wie viel Energie die Börse kostet, stellen Unternehmen oft erst fest, wenn sie das Parkett wieder verlassen haben. Beispiel Innstadt Brauerei: Das Passauer Traditionsunternehmen verschwand im März 2011 nach 137 Jahren vom Kurszettel und kann seither viel unbefangener agieren. Insbesondere die Organisation der Hauptversammlungen habe Zeit und Geld gekostet, ist aus dem Unternehmen zu hören.

Börsennotierte Gesellschaften müssen Hauptversammlungen generalstabsmäßig vorbereiten und dabei teure Juristen einbinden. Denn sogenannte räuberische Aktionäre lauern darauf, Beschlüsse wegen Formfehlern anzufechten und so wichtige Entscheidungen – etwa eine Kapitalerhöhung – zu blockieren. Dabei spekulieren sie darauf, dass das Unternehmen ihnen im Rahmen eines Vergleichs großzügig bemessene Prozesskosten erstattet, um weiterzukommen. De facto handelt es sich dabei um Prämien für die Rücknahme der Klage.

Mit räuberischen Aktionären wird sich wohl auch Hymer bald noch einmal herumschlagen müssen. Denn wenn die Oberschwaben in den nächsten Wochen das Delisting beantragen, dürfte der eine oder andere Aktionär dagegen klagen – in der Hoffnung, für seine Aktien ein höheres Abfindungsangebot herauszuholen. Und unter den Klägern wird wohl der ein oder andere Berufskläger sein. „Wir sind gespannt, wer dann aus der Deckung kommt“, heißt es im Hymer-Lager. Es wird das letzte Mal sein, dass Kleinanleger querschießen können. Danach hat Patriarch Hymer endlich seine Ruhe.

Aus dem Magazin
Dieser Beitrag stammt aus der impulse-Ausgabe 02/2012.

Abonnenten erhalten die neueste Ausgabe jeden Monat frisch nach Hause geliefert.

impulse gibt es ab sofort für 7,50 Euro auch als PDF-Download oder für das iPad unter www.pubbles.de/impulse. Dort können Sie auch ein digitales Abo abschließen.

Hinterlassen Sie einen Kommentar

(Kommentare werden von der Redaktion montags bis freitags von 10 bis 18 Uhr freigeschaltet)

Bitte beantworten Sie die Sicherheitsabfrage (Anti-Spam-Schutz): *Captcha loading...